文章来源： NPC源计划作者:蒋慧杰 Gene
4 月 2 日，一条关于「美国 SEC 已批准比特币 ETF」的要闻被封装在币圈媒体花样百出的快讯模板中，席卷了各个活跃炒币群。伴随这则带着时差的愚人节洋葱新闻的，是比特币在 4 小时内暴涨 20% 并企稳 $5000 的盘面。新闻再假，拉盘是真金白银的拉盘，多军大获全胜的感觉像极了爱情。就此，两个月以来由交易平台接力发售项目所启动的一轮短跑小冲锋，终于迎来了老大哥 BTC 赏光接棒。真香定理下，没赶上平台币这趟快车的韭菜们再也矜持不住，币市 “牛市再启”。所以 BTC 为什么暴涨？美联储停止加息？比特币产量减半？交易所定点运营战略凑效？都有可能。但一定不是因为 SEC 通过了 ETF，因为根本就没有通过。唯一能确定的是，「SEC」下设的「Strategic Hub for Innovation and Financial Technology」确实发布了关于首次代币发行「ICOs」和证券法的框架性指引文件。出于对该文件的正视，我们邀请了 NPC 的老朋友『共识法域』蒋慧杰律师，为大家从（美国）法律的专业视角解读这两份文件。深入浅出，以正视听。
作者：蒋慧杰 Gene 整理：Ryan 序言：xy
作者介绍：
背景
美国证券交易委员会「SEC」下设的「Strategic Hub for Innovation and Financial Technology」于近日发布了一份 ‘备受期待’ 的关于首次代币发行「ICOs」和证券法的框架性指引文件，即「Framework for ‘Investment Contract’ Analysis of Digital Assets」
美国证券交易委员会「SEC」的「Division of Corporation Finance」发布了一封回复给申请人TKJ公司 – 就 TKJ 公司发行之通证是否需要进行证券注册 – 的无异议函「No-action Letter」
关键问题
1.本次发布的框架性指引文件「Framework for ‘Investment Contract’ Analysis of Digital Assets」是否有实际意义？
2.本次发布的无异议函「No-action Letter」是否明确了ICO的合法性？
两份文件的性质是什么？
1.什么是框架文件「Framework」？
首先，框架文件并不是法律或法规。文件标题的脚注也说明了此文件的性质：本框架文件代表 SEC 下属Strategic Hub for Innovation and Financial Technology 的观点，不构成法律、法规、SEC的声明，并且 SEC 对本文件未曾表达过赞成或不赞成的立场。并且，本文件并不能替代任何案例法、法律要求、SEC发布的声明或指引。
换一种通俗的说法就是，这是一份 SEC 下属机构出具的备忘录，提醒各位如果就发行通证是否构成证券有问题就自个儿找律师按照证券法对照着分析分析。
当然，尽管本文件并不构成司法意义上的先例，对法院裁判并无实际约束力，但也可能会被一些法官在其裁判文书等中进行引用。
一言概之，本次框架文件没有改变任何法律、法规，SEC 对于数字资产的立场也未曾改变（一如既往）。如果有人声称，本次框架文件代表了美国法律或者监管机构对数字资产或者加密货币的立场改变，那么请对这位朋友/媒体/机构的用心或者法律方面的专业能力多加甄别。
本次框架文件可以概括为：
1.如果您希望进行ICO，请多注意证券法的相关规定；
2.对于以区块链上通证的形式而存在的数字资产，他们是否具有「投资合约」的特性是很重要的一个分析角度；
3.甄别是否构成「投资合约」的方式是通过「Howey Test」以及相应的司法案例进行判断；
4.文件其余部分主要在阐述「Howey Test」中的第三个判断角度，即是否存在因他人努力而获利的预期；
5.导致一个通证构成证券的因素如果出现变化（比如消失），相同的通证是可以成为一个非证券的。
框架文件给出了一些判断通证是否符合「Howey Test」更直观的参考因素：
1.项目的网络和资产（通证）的完整开发和运营是否已经实现；
2.购买者是否可以立即使用资产（通证）；
3.资产（通证）的主要设计目的是作为使用还是投机；
4.价值变化的前景是有限的；
5.如果是虚拟货币，则是否可被用于购买物品；
6.资产（通证）的经济价值增值只是附带价值；
7.营销强调的是资产（通证）的功能性，而非其投机性；
8.资产（通证）的转移是受限的，与使用目的一致；
9.如果存在二级市场的转让，是否局限于平台本身的用户。
2.什么是无异议函「No-action Letter」
发行方向「SEC」的「Division of Corporation Finance」递交申请，请求后者确认其将不建议「SEC」对发行方未进行证券注册而发行通证的行为采取行动。
通俗的说法就是：我想发一个xxx（省略…）这样的通证，我的律师和我都觉得按照「Howey Test」这不构成证券，麻烦「SEC」您（的有关部门）给确认下。
那么这个通证大致是什么呢？以之前提到的申请人 TKJ 公司为例（TKJ 业务是提供航空服务）：
1.TKJ 希望发行的通证是航空租赁服务的预付凭证；
2.SEC 的无异议函要求，发行方不得将通证销售获得的资金用于平台、网络或应用的开发，并且要求通证销售时前述平台、网络或应用应已经可使用；
3.通证无法被转出平台内置的钱包；
4.通证每一枚定价一美元，代表着发行方提供航空租赁服务的义务；
5.通证只能被发行方以票面价格的折扣价进行回购；
6.营销时应强调通证的功能性，而非潜在的市场价格上涨。
从这个案例中，我们大致可以看到「SEC」眼中的非证券型通证的用途。我不知道各位是怎么看的，但我是没看明白广大媒体一片欢欣雀跃的来源。
总结
1.本次发布的框架性指引文件「Framework for ‘Investment Contract’ Analysis of Digital Assets」是否有实际意义？
- 本次文件只是重复了「SEC」过去很久以来多次强调的观点：根据现行的法律与具体的事实，判断通证是否构成投资合同；有些通证构成投资合同（即应当按照证券进行规范），而有些通证不构成投资合同（即无需按照证券法进行规范）
2.本次发布的无异议函「No-action Letter」是否明确了ICO的合法性？
- ICO的合法性标准在美国未曾改变，过去如何，现在依旧如何。
- 不论是证券型通证的“ICO”亦或是非证券型通证的“ICO”，都有合法的途径进行，所以更合适的问题也许是，如何根据我的通证类型，进行合法的通证发行/募集/销售。
注：本文仅代表作者个人观点，不代表任何其他机构或个人的观点；本文仅用于信息交流，不构成任何法律建议。
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